如何看待美债利率快速上行 「利率上行」

不到5个交易日，美国十年期国债收益率，从1.3%左右快速上行到1.55%左右，幅度超过25BP，一举突破前期横盘区间。

新冠疫情以来，随着美联储无限制的货币宽松，美国国债收益率一直低位徘徊。整个2020年，美国十年期国债收益率一直在0.8%上下浮动，波动区间比较窄。相对而言，2020年中国国债的波动幅度则大的多，中国十年期国债收益率在去年保持在3%上下，中美国债利差达到历史最高。

进入2021年以来，尽管美国通胀形势一日比一日严峻，尽管TAPER的声音不绝于耳，但是美国长期国债收益率并没有进入熊市，甚至相反走出一波小牛市，从1.75%的水平下行到1.2%的水平，8月份以后也无视各种利空，始终在低位徘徊。

这并不符合我们传统对美联储的分析框架。美联储在制定货币政策时，相对严格的按照泰勒法则，而泰勒法则中通胀的权重很高，美联储最近又新增了就业的权重。目前美国CPI、PPI和核心CPI均在历史较高位置，就业也相对充分，似乎并不支持美国国债利率的下行。

从历史的角度看，2004年美国也经历了一轮长期利率之迷。美联储的加息并没有影响中长期美国国债利率下行。

美联储自2004年6月以来数次加息后，联邦基金利率已经从1%提高至3.25%，提升幅度达到225BP，而同期美国10年期国债的收益率从4.9%左右降至4%左右，下降幅度达90BP。

2021年似乎也在重现“长期利率之迷”。

而此时，韩国、巴西、俄罗斯、挪威、墨西哥、智利、乌拉圭、巴拉圭等多个经济体已经开启加息周期，欧洲央行、英国央行、加拿大央行也相继开始释放鹰派信号，全球都在等待美联储的声音。

很多人不明白，美国国债收益率为什么这么重要？

这里面有两个原因：

一个是美国国债收益率是全球真正的无风险利率，做投资的都明白，无风险利率是所有资产定价的基准，是就像船的锚一样；

第二是因为美元是全球流动性的源泉，因为很多国家或地区发行货币的官方储备是美元，比如中国香港地区，发行港币时，三大发钞行（中国银行、汇丰银行、渣打银行）都需要向香港金管局（一定程度上可以认为是香港的央行）存入相应的美元之后，才能发行港币。

美联储在一定程度上，是全球的央行，为全球提供美元流动性。

我们其实是处在美元世界里，而美元世界最重要的利率有两个：一个是美联储公布的联邦基金目标利率，另一个就是美国国债收益率。

在一定程度上，美国国债收益率是全球资产的定价基准，对于全球资本市场有重要意义。

美联储是美债利率的最终决定者，那么美联储的态度如何呢？

9月27日美联储主席鲍威尔在参议院银行委员会上讲话认为，通胀持续的时间可能比联储预期的长，会在一定程度上影响美联储的货币政策，并暗示会在11月份开始TAPER。

狼真的来了，迟迟未动的美债利率终于开启加速上行！

我们首先搞清楚原因，美国国债为什么在近期快速上行呢？

第一个原因是美国的货币政策紧缩预期。

美联储无限制的放松货币政策，美国广义货币增速M2达到了近60年的最高水平，2020年11月甚至达到了25%的水平。如此多的货币流入到实体经济，势必会造成通胀，所以市场对于美国的通胀预期是非常高的。事实也证明美国的通胀正在发生，并且会持续相当一段时间。

作为美联储来说，Taper只会迟到，不会缺席，可能的变量就是Taper的力度。历史上大部分美联储的货币紧缩期，十年期国债收益率都会有较大幅度的上行，这一次也很难例外。

第二个原因是美国的天量财政刺激。民主党赢得大选和参众两院后，美国的财政刺激加大幅度。美国的财政刺激使得美国国债的供应量超预期，当超大量的美债进入市场后，美债的收益率走高也不是怪事。

另外，由于美国的财政刺激有相当一部分资金是直接发放给美国民众，这使得美国居民的杠杆率创下新低，目前美国居民的杠杆率只相当于上世纪60年代的水平。可以想像，当疫苗大规模接种、新冠疫情解决之后，美国也会出现消费高峰，这会进一步提高美国的物价，刺激通胀，引发货币收紧预期，进一步推高美债收益率。

那么，美债收益率走高会是趋势吗？

我们认为是的。

目前美国债期货上的空头已经聚集，大量投机资金押注美债收益率走高。2021年下半年美国十年期国债收益率突破1.9%应该是很有可能的。

美国国债收益率走高，对全球资本市场意味着什么？

首先，全球资本市场会重新估值。美债是全球资本市场定价的锚，全球股市这一轮牛市有一个非常重要的原因就是美债收益率走低后，全球股市的估值提升。但是当美债收益率走高以后，这个基础不复存在，美国股市乃至全球股市的估值水平会有所下降，不排除全球股市有一轮共同下跌的可能。

其次是大宗商品市场。黄金受影响最大，由于黄金和美债实际利率是反方向，现在就是在观察美国的通胀水平和美债收益率哪个上行更快。如果美国通胀水平上行更快，那么美债实际利率是下行的，有利于黄金上涨；如果美国国债收益率上行更快，那么美债实际收益率是上行的，不利于黄金。

原油市场也会随着美国国债收益率发生变动，随着美国国内需求的旺盛，原油可能会迎来一波上涨。美元指数这一波上涨还会持续，普通投资者可以适当换取美元作为配置。

最后，是对中国债券市场的影响。实际上，在2018年之前，中美利差是相对固定的，基本上是同方向变动，但是2018年之后，两国经济逐渐脱钩，二者利差不断上升，目前已经到历史最高水平。可以说，中美国债收益率相关性已经不高。

我们可以看到，2020年美国国债收益不断下行的时候，中国国债收益率是一直上行的。那么现在美国国债收益率上行了，也不能代表中国国债收益率也随之上行。

所以，我认为这一轮中国国债收益率还是由中国自身的宏观经济来决定，美国国债收益率变动的影响对我们并不大，但肯定不是利多。

美国国债收益率上行是一个较大的金融市场事件，很有可能是引发全球资本市场调整的重要原因，应该引起我们注意。