为什么投资低风险的债券也踩雷 「债基踩雷了该怎么办」

文｜《巴伦周刊》中文版撰稿人王天倪

编辑｜彭韧

编者按：随着近年来存款和各种理财产品的收益率越来越低，债券类产品吸引了越来越多个人投资者的眼光。作为固定收益类产品，债券投资风险可控、收益稳定，是稳健性个人投资者理想的投资标的，在个人及家庭资产配置中也处于非常重要的地位。当然，债券投资中所涉及到的投资风险也不可不察。2020年5月7日，“泰晶转债”一日之间价格下跌接近50%，开盘即暴跌30%，显示出很多个人投资者由于对可转债条款的不熟悉，造成了本来可以避免的亏损。《巴伦周刊》采访了债券投资专家、《债券投资实战》作者龙红亮博士，他对个人投资者如何投资债券进行了普及型介绍，指出了债券投资中需要避开的“雷”和“坑”，并提供了一些具体的债券投资建议。

龙红亮：专业投资者，金融学博士，CFA，在商业银行固定收益领域有多年的投资管理经验，在债券投资、衍生产品交易及流动性管理等方面具有丰富的实践经验，著有《债券投资实战》等书。

以下是访谈实录

《巴伦周刊》中文版：今天“泰晶转债”开盘即暴跌30%，一日之间，投资者亏损接近50%，为什么这款可转债产品会发生这样的价格暴跌呢？

龙红亮：泰晶转债的发行人泰晶科技5月6日发布公告，正股价格已经触发该可转债的赎回条款，将以130%价格赎回，而5月6日泰晶转债的转股溢价率为170%，若发行人赎回，投资者立刻亏损。泰晶转债属于价格高、溢价高的“双高”品种，“双高”转债既脱离了可转债的债券属性，也脱离了可转债的股票属性，更多体现为价外权证的炒作属性。赎回条款是转债发行人的权利，对投资人有强制性。如果满足赎回条件，持有人手中的可转债就会被以某个固定价格强制收回，通过强制赎回条款，公司可以促使投资人转股，从而免去减少债务成本。

《巴伦周刊》中文版：最近大家还特别关注中行的“原油宝”事件，很多人都没想到一个平衡型投资者就能买的理财产品中也埋藏着这样的雷，那么债券投资里会不会有类似的“坑”，对于个人投资者来说，债券投资会有什么样的极端风险？

龙红亮：原油宝属于期货型产品，因此无论是多头还是空头都需要承担很大的潜在损失，适用于高级的个人投资者。债券投资里面其实也有类似的高风险产品，比如（1）可转债交易，并不是如宣传所说的“进可攻退可守”那么简单，一般可转债价格包含较高的转股溢价，当你购入后溢价回落时，下跌幅度是很大的。（2）信用资质较差的信用债投资，如果投资不慎，可能会导致本金的全部或部分损失。（3）底层资产为债券的私募型固定收益产品，流动性较差，当出现底层资产风险时，产品净值下跌较多，且难以赎回。

《巴伦周刊》中文版：提到债券，大家一般会觉得更多是机构的投资行为，个人投资者很少会投资债券，您认为这是什么原因？另外，债券到底适不适合个人投资者来投资呢？

龙红亮：这种感觉是正确的。目前我国的债券市场以机构投资者为主，在超过100万亿元的债券存量规模中，个人投资者直接持仓占比不超过1%。个人投资者直接投资债券，主要有两种方式：（1）在商业银行等金融机构柜台买卖债券，既可以购买储蓄国债（发行对象是个人），也可以购买银行间的债券（包括国债、地方债及政策性银行债）；我们常常看到某天清晨在各大银行大爷大妈排起长队，一般要么就是购买纪念币，要么就是购买储蓄国债。（2）符合条件的个人投资者，可以在上海证券交易所或深圳证券交易所购买公司债。当然，个人投资者间接参与债券市场的渠道就比较多了，比如购买债券型基金、混合型基金等，都可以算作间接参与了债券市场投资。

个人投资者在整个债券市场中持仓占比很少，这在全世界都是普遍性现象，如美国国债中个人投资者占比也就10%左右。我觉得这里面的主要原因在于：（1）债券整体的流动性欠佳，远不如股票市场，场外大宗成交居多，对于个人投资者来说，资金门槛和交易门槛都非常高，不利于个人投资者群体的形成。（2）投资所需的专业性知识要求较高，如需要对宏观利率的走势有一定的分析能力，这一点不如股票分析直观。（3）对于信用债投资而言，对于个人投资者来说，存在明显的信息不对称，并且一旦出现风险，可能出现100%的投资损失，对于个人投资者来说，尾部风险较大。

当然，这并不代表个人投资者就不适合参与债券投资，只要方法得当，可以在承担低风险的同时获取不错的收益。第一，个人投资要考虑以持有至到期、获取票息收入为主；第二，品种方面，以低风险的国债、政策性银行、地方债为主，规避了对信用风险分析的难题；第三，通过投资银行理财、债券型基金等间接投资方式，也是非常不错的投资渠道。

《巴伦周刊》中文版：普通人对于债券类投资的认识可能很多来自于父母辈购买国库券的行为，父母辈“抢国库券”的行为也是一种债券投资吗？为什么当时的人们要投资国库券，而现在似乎又很少听到投资国库券的消息了？

龙红亮：对的，“抢国库券”也是债券投资，只不过国库券是当时特定社会下的特殊品种而已，是为了弥补财政收支不平衡的问题。我们所知道的“杨百万”就是通过异地倒卖国库券赚取差价收获了人生的第一桶金。

其实在1980-90年代发行国库券的时代，很多人并没有意识到国库券的价值，早期还要采取摊派发行。随着电子交易的发展，实物型国库券已经在1990年代末被取消，取而代之的是凭证式、记账式国债等。现在财政部每年还会发行储蓄国债，主要针对的就是个人投资者，由于其票面利率明显高于市场利率，每次开放时各大银行网点往往会排长队认购，但投资者主要以中老年人为主。

《巴伦周刊》中文版：跟股票投资等其他投资方式比，债券投资有哪些特点？在风险性和收益等方面有哪些优势和劣势？我们为什么要在家庭投资组合中配置债券呢？债券投资在家庭投资中有没有一个相对合适的比例？

龙红亮：债券投资又被叫做固定收益投资。顾名思义，债券投资一个重要的特性就是收益相对稳定，不像股票一样大起大落，比如债券投资一年收益在 10%或-10%都是属于比较极端的情况，而股票一个涨停或跌停板就能实现。因此，债券属于风险较低、收益比较稳定的投资品种。

我们在家庭投资组合中究竟要如何配置债券资产，要根据家庭情况来看。一般而言，年纪越轻，配置在股票上的比例应更高，因为能够抵御短期的波动，实现长期限的复合收益；对于退休人员而言，就应该大部分资金配置在债券或债券相关的品种上，比如储蓄国债、债券型银行理财、债券型基金等。

另外，如果一个人的工作收入波动较大（类似于权益型），更适合将储蓄配置到债券类产品；反之，可以更多的配置到股票型产品上，从而实现工作收入与理财收入的风险均衡。具体的比例一般没有显性要求。

不过，目前中国人绝大部分家庭资产都分布在房地产市场，随着房地产市场进入白银时代，未来资本市场一定会迎来大发展，我国居民财富逐步转移到股票、债券等资本市场是一个大概率事件。

《巴伦周刊》中文版：在种类繁多的债券中，哪些债券适合个人投资者来进行投资呢？另外，债券基金是不是更适合个人投资者的债券投资方式，为什么？

龙红亮：债券市场的品种还是挺丰富的。从属性上看，可以分为（1）极低风险的国债和政策性银行债，又被称作利率债；（2）地方债、铁道债等低风险的准利率债；（3）普通的信用债；（4）带有股票性质的可转债及可交换债。从交易场所上看，又可以分为（1）银行间债券；（2）交易所债券；（3）柜台市场债券。个人投资者目前可以直接投资的债券品种相对有限，主要是各商业银行代理销售的储蓄国债、银行间国债、政策性银行债、地方债等极低风险的债券；第二个就是交易所的大公募信用债，但是对个人投资者有资质要求。

其实对于个人投资者来说，更好的投资方式是通过更专业的管理人如基金公司来代为投资，即购买债券型基金，主要有以下几个好处：（1）基金公司可以投资更多的债券品种；（2）基金公司的投研团队相对于个人投资者更为专业；（3）在放杠杆增厚债券投资收益方面，基金公司比个人投资者更方便。当然，对于风险偏好较高的个人投资者，不满足于间接投资，可以自己直接投资交易所可转债和可交换债，通过自己的独立研究博取高收益。

《巴伦周刊》中文版：普通投资者应该如何衡量和判断债券的投资价值？

龙红亮：首先需要知道的是，债券收益率不等同于债券的票面利率。如果我们在债券发行时就按照面值购买了，并且一直持有至到期，则我们的投资收益率就等于债券发行时的票面利率。不过，如果我们的债券是在二级市场购买的，比如在交易所债券市场，或者是在商业银行柜台债市场进行买卖，则买入收益率并不一定等于债券的票面利率。例如，如果我们以净价104元买入了一只剩余期限为3年的债券，票面利率为5%，则实际的买入收益率只有3.6%左右，因为我们在购入时付出了额外的4块钱的溢价。反之，如果我们购入时净价低于面值100元，则买入收益率高于票面利率。

对于一只债券的投资价值的判断，其实是相对困难的，不过我们可以分解成两个部分：（1）对未来利率走势的判断；当你购入了一只债券，当未来市场利率下行时，你手中的债券会有估值浮盈，如果卖出就能实现价差收入，反之则会出现估值浮亏；（2）如果是信用债投资，还需要对债券发行人本身的信用资质进行判断；如果是信用资质恶化，则债券价格会下跌，最严重的时候债券出现违约，就会出现导致本金损失的风险。

《巴伦周刊》中文版：今年在投资领域有个跟债券相关的热点：可转债，为什么可转债今年会成为热门，您是否看好可转债市场的长期投资价值，普通投资者应该如何投资可转债？

龙红亮：可转债是带有股权性质的债券，具有下有底、上涨空间较大的特性，属于“进可攻退可守”型的债券。当正股表现优秀（股价上涨）时，往往带动对应的可转债联动上涨。因此，很多个人投资者往往热衷于可转债“跌有底涨有喜”的特性，但往往忽略了可转债的溢价风险。

因此，个人投资者投资可转债，需要对债券具备相当的交易技能。一般来说，当股票市场处于低迷时，可转债对应的溢价率不高，其纯债收益率相当可观，个人投资者可以择机参与。

《巴伦周刊》中文版：投资债券需要注意哪些问题，要避开哪些陷阱？

龙红亮：对于个人投资者来说，最重要的是只投资符合自己风险偏好和个人情况的债券品种。对于风险规避型的个人，可以投资储蓄国债。对于想博取一定收益又没有时间做研究分析的人，可以购买债券型基金。对于那些风险偏好较高，并且又一定投资研究能力的人来说，可以尝试交易所债券的二级买卖。

个人投资者投资债券时，最大的陷阱就是在对债券条款和信用资质不足够熟悉的情况下，贸然进行交易，这样面临着巨大的信用风险或市场风险。比如可转债/可交换债的条款、定价机制都比较复杂，切莫在搞清所有条款和估值模型之前贸然参与，例如2020年5月7日“泰晶转债”开盘暴跌30%，这一事件就显示了部分个人投资者在不完全了解债券条款和属性的情况下，盲目投资所造成的巨亏，另外，一些信用资质欠佳的信用债，也切莫贸然投资，以免造成本金损失。

《巴伦周刊》中文版：能否结合您的投资理念，向个人投资者提供一些更具体的投资建议？

龙红亮：首先，需要明确自己的投资偏好，没有一个放之四海而皆准的投资方法；其次，投资任何品种之前，需要对该品种的关键条款做详细的研究分析，切莫盲目投机；最后，由于债券属于固定收益类投资，能够吸收海量的配置资金，因此在个人及家庭资产配置中处于非常重要的地位。

从具体操作上来说，我觉得可以考虑如下的策略：（1）对于极低风险的利率债（如储蓄国债），可以以持有至到期，以吃票息为主。（2）如果为了增厚收益，可以适当参与交易所信用资质非常好的（如超AAA评级的国企发行的债券）公募债券，并且适当作质押式回购放大杠杆；（3）投资可转债或可交换债时，应该以投股票的心态对待，并且在触发赎回条款前卖出。

最后，还有一个简单法则：不要看产品的历史业绩！只看当前绝对利率水平；当绝对利率水平很高时，买入债券型基金，是一个不错的懒人策略。