权益投资转型 困惑 「企业投资管理存在的问题及对策」

来源：【中国金融出版社】

本刊记者｜薛小玉

提要：

一些银行理财子公司发行的产品中，“真伪净值”产品鱼龙混杂，“伪净值”产品的比例很高，与过去的预期收益型产品差别不大。

公募基金有一定的顺周期特征，若是阶段性主题或者板块有明显超额收益，便比较容易顺周期发行相关产品，因此权益类公募基金面临较严重的同质化问题。

对于险企而言，其要把偿付职责放在首位，如果投资收益不能覆盖产品端的成本，就会出现利差损，这是险企不得不考虑的问题，也是保险行业的特殊性所在。

尽管各资管机构都纷纷布局权益投资,但从当下表现来看，机构配置权益资产面临的困惑着实不小。

比如银行在权益投资方面尚属“新兵”，其从牛刀小试到勇挑大梁，尚有很长一段路要走。公募基金是我国大资管版图中监管政策最具体、信息披露最透明、普惠金融属性最明晰的行业，但其在配置权益资产方面，存在产品辨识度不高、片面追求规模和“爆款”产品等问题。保险公司受限于偿付能力等因素的制约，配置权益资产操作难度较大。资管机构这些“成长的烦恼”仍需在发展中求解。

银行理财增配权益资产：积极中透着谨慎

银行理财是资管老兵，也是权益新手。政策给了银行理财权益投资足够的发展空间，比如银行理财子公司在权益市场上的投资范围基本不再设限，可以涵盖一级市场、二级市场等。但是，银行理财对于权益类资产的投资规模并未快速上升，这背后有着投研实力、风险偏好等各方面的考量。

银行业理财登记托管中心发布的《中国银行业理财市场年度报告（2021年）》显示，截至2021年底，权益类理财产品存续余额为0.08万亿元，远未“爆发式”增长。可见，银行理财在增配权益资产方面，积极中透着谨慎，这也导致“固收 ”业务成为银行理财的暂时避风港。这一现状的形成，主要受以下几个因素的影响。

●权益投研能力较弱，经验不足

2022年上半年，银行理财子公司纷纷参与上市公司调研，这是其了解上市公司最新信息的重要途径。Wind数据显示，截至5月31日，共有17家银行理财子公司参与上市公司调研，调研合计457次。这显示了银行理财子公司加强自身投研体系建设、发行权益类产品的积极性。

尽管如此，银行的权益投研实力仍然是其薄弱环节。这是因为，银行本身的投研优势在于固收类资产，而权益类投资过去主要以委外业务为主，银行自身权益板块的投研体系、经验和能力均处于培育阶段。正如招银理财委外投资部相关负责人所言：“权益市场投资跟公募基金一样，是需要时间积累的。”显然，银行提升权益类资产的投研能力，不是一朝一夕的功夫。

●运作不规范，易引发风险点

银行理财发力权益投资，其投研思维容易受到信贷利差、授信审批等模式的影响。北京某银行理财子公司人士曾坦言：“银行理财谈不上投研文化，更多的是接引银行的信贷文化，与资管行业主流思维存在较大差异，银行在权益、商品、另类资产等领域涉足较少，加之在风控、产品、运营等方面相对缺乏经验，对监管要求规范化运作不够熟悉，这都容易导致风险点的产生。”

我们看到，自2019年5月银行理财子公司获批开业以来，2022年6月，监管部门对银行理财子公司首次开出罚单。中银理财、光大理财分别被处以罚款460万元和430万元。在主要违法违规事实中，两家银行均有“全部公募理财产品持有单只证券的市值超过该证券市值的30%”这一项内容。这便是由于银行不规范配置权益资产而引发的风险暴露。除此之外，一些银行理财子公司发行的产品中，“真伪净值”产品鱼龙混杂，“伪净值”产品的比例很高，与过去的预期收益型产品差别不大。

未来，银行理财将迈入提质升级的重要阶段，银行应积极调整管理模式，改变传统思维，从而在相对稳健运营的优势下，更好分享权益市场红利。

●不能有效控制波动和回撤

2022年上半年，“破净”成为银行理财关键词之一，而在所有的“破净”产品中，权益类及混合类产品是重灾区。控制波动和回撤已是银行发行权益类理财产品的最大挑战，这也让很多银行理财子公司倍感压力。面临净值的波动，一些银行选择自购相关理财产品，从而提升市场信心，这是对权益市场波动进行的自发策略调整。

有一种观点认为，上半年，银行理财产品“破净”，使得刚刚迈入新局面的银行理财被市场“上了一课”，这样的说法显然有失公允。实际上，银行权益类理财产品净值回撤在2022年上半年陡然增加，是受“股债双杀”等多重因素的影响。但是，抛开上述因素不谈，银行理财资产端配置的核心便是将组合的波动尽量控制在最小范围内，严控回撤。很明显，无论是从技术层面还是实操层面来说，在控制波动和回撤问题上，银行理财机构还有大量工作要做。

●投资者教育尚在路上

银行理财产品全面净值化时代已来临，这对投资者教育提出了更高要求。浦银理财相关人士曾表示，银行理财数量庞大的个人投资者的投资偏好未因资管转型而发生重大变化，而仍旧保持着原来的理财习惯——首先要求稳定收益，其次要求期限足够短。但是，权益类理财产品是组合投资，面临的是一个充分波动的市场，且期限较长。上述矛盾也正是银行理财产品管理人面临的一大挑战。

2022年上半年，受权益类银行理财产品净值波动的影响，很多投资者的理财产品出现账面亏损，因此投诉量激增，很多人认为是理财经理介绍产品不到位。投资者拿着亏损来追责，理财经理要一一解释，双方都很累，这彰显了投资者教育工作的不足。为此，多家银行理财子公司发声明向投资者道歉，或解释收益率下跌的原因，或希望投资人与产品管理人携手走过至暗时刻。

权益市场跌宕起伏，市场风格切换迅速，这要求银行母行及理财子公司更加重视投资者教育工作，对一些关键问题，要充分足够地披露相关信息，比如银行权益理财产品的底层资产有哪些？摊余成本法和市值法下的净值区别是什么？只有这样，权益类理财产品在投资者中的接受程度才能得以实质提升。

权益类基金：急需差异化和理性化

截至2021年底，我国权益类基金占公募基金规模的比例为35.2%。公募基金持有A股流通市值合计为6.3万亿元，较2019年初增长了332.4%。

2022年4月，证监会发布《关于加快推进公募基金行业高质量发展的意见》（以下简称《意见》）。业内人士普遍认为，这对公募基金高质量发展具有里程碑意义。乘着政策的暖风，权益类基金需要在以下方面重点突围，从而在资管行业的大版图中进一步掘金。

●权益类公募基金存在同质化现象

公募基金有一定的顺周期特征，若是阶段性主题或者板块有明显超额收益，便比较容易顺周期发行相关产品，因此权益类公募基金面临较严重的同质化问题。比如2021年初，公募基金“抱团取暖”，投资贵州茅台等股票，引发了很大的关注。投资者面临同质化的产品，单单看业绩数据，往往很难区分这些基金孰优孰劣，只能盲目凑热闹，收益自然难谈可观。曾有业内人士表示，产品高度同质化可能是影响公募基金难以走出“靠天吃饭”这一困境的重要原因。

针对这一问题，交银施罗德基金相关负责人曾指出，净值化时代的到来给公募基金深度介入财富管理市场带来了新的发展机遇，因此需要基金公司提供辨识度高、性价比高的产品，这有助于解决“基金赚钱、基民不赚钱”的悖论，从而推动基金业获得资管市场应有的地位和口碑。

因此，基金公司应努力开发差异化、工具化的产品，例如细分领域的指数基金、风格鲜明的主动管理权益类基金以及“固收 ”、FOF等产品。开发多样化的产品不仅会丰富公募基金作为投资工具的全面性，对于中小基金公司而言，也是一个较好的突围路径。近两年，已经有部分基金公司注意到差异化发展的重要性，很多中小基金公司正通过创新型的REITs、同业存单指数基金等产品实现弯道超车。例如，2021年，东吴基金便借助基础设施公募REITs实现了净利润的较大增长。

●不可忽视的短期行为

《意见》指出了公募基金发展中的一些突出问题，很多问题都与公募基金布局权益资产密切相关，且一针见血。比如，“采取有效监管措施限制‘风格漂移’‘高换手率’等博取短线交易收益的行为”。创金合信基金首席经济学家魏凤春认为，一些基金公司在行情分化、波动剧烈的市场面前，并没有实实在在地持续打造投资能力，而是以“押注式”的博弈心态做投资，这样的行为是短期的。这种破坏行业生态的行为会造成市场的不稳定，并且有可能引发局部的风险扩散。

正因如此，未来公募基金在进行权益投资时，应引导基金管理人坚持长期投资、价值投资理念，从产品底层资产实际的角度，帮助投资者减少追涨杀跌和频繁交易的行为，彻底摒弃短期导向，力求获得较好的长期收益体验。

●盲目追求规模不可取

很多基金公司在发行新产品时，都会片面追求规模，其中不乏单日售罄的百亿元规模基金，也就是所谓的“爆款”基金。其实，“爆款”仅仅是一个评价基金规模与销售情况的指标，简而言之，就是基金销路好。但是，基金销路好、规模大，并不等于业绩好，更不一定有利于基金经理进行更好的资产配置，尤其对于配置权益资产而言，更是如此。

金牛理财网分析师对此给出了解释：如果是普通规模的基金，基金经理资产配置相对容易，仅需选择少数股票买定就好。但若是100亿元以上大规模的基金，由于体量巨大，基金经理不可能仅盯着一两只“独门股”操作，也不大可能采取单一的投资策略，必须考虑配置其他类别资产或应用其他策略，这对基金经理的配置策略是较大考验，也给其维持长期稳定的业绩带来不小压力。

因此，基金公司发行权益类基金，不能片面追求规模，同时，还应避免过于依赖“造星”以及追随市场热点的策略。对此，《意见》也明确要求，基金公司应加大产品和业务创新力度，坚决摒弃蹭热点、抢噱头、赚规模的伪创新。

险企审慎配置权益资产：受偿付能力与考核机制约束

保险资管始终存在“长钱短配”的问题，而权益资产并不涉及到期日，有助于拉长险资整体配置期限,因此监管层一直在鼓励险企积极配置权益资产。不过近两年，险企配置权益资产的热情并不高。

银保监会披露的数据显示，截至2022年第一季度末，险资在债券、股票和证券投资基金、银行存款的配置占比分别为39.24%、12.13%和12.05%。值得注意的是，险资对股票和证券投资基金的配置比例创下2019年以来的新低。同时，近两年，险企举牌的热情也降到冰点。2021年11月，中国人寿通过QDII账户出资方式参与中国华融非公开发行H股，这成为2021年险资唯一一例举牌事件。此外，险资也有“割肉”退出之前举牌项目的情况，比如泰康人寿大幅减持阳光城项目股票。

险企配置权益资产为何会如此审慎呢？

●受偿付能力制约

对于险企而言，其要把偿付职责放在首位，如果投资收益不能覆盖产品端的成本，就会出现利差损，这是险企不得不考虑的问题，也是保险行业的特殊性所在。2021年12月30日，银保监会发布《保险公司偿付能力监管规则（Ⅱ）》，标志着偿二代二期工程建设顺利完成。在业内人士看来，新规则对风险的考量更加科学、充分和全面。

2022年5月以来，在偿二代二期工程下，备受市场关注的险企首期偿付能力成绩单陆续出炉。从实施效果来看，险企偿付能力出现普降。这是因为，偿二代二期工程虽然有利于保险业长远稳健发展，但短期无疑会对不少险企的偿付能力形成冲击。在新规则下，高风险的权益资产会降低险企偿付能力，部分险企因此调整了权益资产配置策略，降低了权益资产仓位。

尽管当下险资配置权益资产的热情不高，但对于险资而言，固收类资产配置发挥的是“压舱石”和“稳定器”的作用，而权益投资则是助力险资跑出更好成绩的关键因素之一。目前，为了更好地配置权益资产，很多险企都在践行“哑铃式”的资产配置策略，即哑铃的一端为长久期利率债，其意图是使现金流的匹配非常稳健，哑铃的另一端是风险资产，包含不动产以及权益资产，哑铃两端共同发力，从而最大程度地兼顾风险和收益。未来，在恰当的权益配置策略下，相信险资配置权益资产的比例将会逐步提升。

●长周期考核机制尚未真正建立

2022年5月，银保监会召开专题会议，提出建立健全保险资金长周期考核机制，丰富保险资金参与资本市场投资的渠道，引导保险机构将更多资金配置于权益资产。从目前情况来看，长周期考核机制尚未在保险行业完全建立起来。

目前，险企配置权益资产的业绩大部分是一年一考核，小部分是三年一考核，年度考核与三年考核各占一定的权重。保险公司尤其是上市险企每年都面临一定的业绩增长压力，相应会传导给资管部门一定的年度考核压力。而如果能建立长周期考核机制，那么资管部门将更侧重长期投资业绩，这有助于险企权益投资行为的长期化。此外，尽快建立长周期考核机制，也是拆解险资“长钱短配”问题的一个破题思路。

总之，在布局权益资产方面，尽管各资管机构都面临一定的发展困境，但权益投资是资管行业发展的大趋势，尤其在低利率的市场环境下，权益投资更加重要。各资管机构应该抓住难得的时间窗口期，正视布局权益投资的突出问题，并力图突破，从而推动自身在权益投资大时代华丽绽放。（本文摘自《金融博览财富》杂志）

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