靳毅：社融拐点的背后

报告正文

事件央行公布2020年11月金融数据：（1）新增人民币贷款14300亿元，市场预期13600亿元，前值6898亿元。（2）社会融资规模21300亿元，市场预期19800亿元，前值14173亿元。（3）M2同比10.7%，市场预期10.6%，前值10.5%；M1同比10.0%，前值9.1%。

点评

1

信贷投放趋缓，但整体不弱

11月份新增信贷1.43万亿元，同比多增456亿元，略超市场预期。从历史的信贷数据来看，11月份通常是信贷投放的高峰期。从同比变化来看，居民端和企业端分别同比多增703亿元、1018亿元，银行整体的信贷投放仍然不弱。

具体来看，企业端方面，企业短期信贷增加734亿元，同比少增909亿元；企业中长期贷款增加5,887亿元，同比多增1,681亿元，但同比增幅却是3月份以来的最低值。这表明，在国内经济逐步复苏的状态下，制造业的长期信贷需求仍然旺盛，但银行整体的信贷投放节奏也的确在放缓。

居民端方面，受益于双11集中消费的刺激，居民短期贷款同比变化，由上个月的负值转正，同比多增了344亿元。而居民中长期贷款新增5,049亿元，同比多增360亿元，但增幅创6月份以来新低，这与近期房地产销售面积同比增速放缓相一致。

2

表外非标+企业债发行拖累社融增量

11月社会融资规模增量为2.13万亿元，比上年同期多增1406亿元，同比增幅趋缓，主要受企业债券发行拖累。因永煤债违约事件的冲击，信用债取消发行频发，部分地区和部分行业信用债发行甚至一度呈停滞状态，进而使得企业债券融资同比多减2468亿元。不过，直接融资方面的股票融资，本月仍同比多增了247亿元。

政府债券方面，虽然10月底地方专项债发行完毕，但来自国债发行贡献，本月政府债券新增4,000亿元，同比仍多增2,284亿元。

非标融资方面，11月份非标融资减少2044亿，同比多减981亿，也在一定程度上对社融造成了拖累。具体来看，委托贷款减少31亿元，同比少减928亿元；信托贷款减少1387亿元，同比多减714亿元，主要因地产融资政策收紧叠加信托产品到期高峰。而未贴现的银行承兑汇票减少626亿元，同比多减1196亿元，结合票据融资同比多增可以看出，主要是表外资金在向表内回流。

3

财政存款减少，非银存款增加

11月份人民币存款增加2.1万亿元，同比多增7933亿元。其中，居民存款增加6334亿元，同比多增3868亿元；企业存款增加8483亿元，同比少增173亿元；而非银行业金融机构存款增加8516亿元，同比多增1,537亿元，这与11月份权益市场表现较好下资金回流股市有关。财政存款减少1857亿元，这表明近期财政投放的力度在加大。不过，在本月政府债券发行规模不低的情况下，财政存款同比少减了594亿元。

4

M1增速延续上行，社融增速开始回落

11月末，M2同比增长10.7%，增速分别比上月末和上年同期高0.2个和2.5个百分点；M1同比增长10%，增速分别比上月末和上年同期高0.9个和6.5个百分点。社融同比增速为13.60%，较上个月末减少0.1个百分点。社融增速回落下，M2同比增速仍有所回升，与本月财政支出加大有关。而本月M1增速的明显提升，则侧面表明近期企业补库存或扩大资本开支的预期较强，这会进一步推动实体经济的复苏。不过，随着社融增速的见顶回落，后续经济复苏的持续性则仍待观察。

风险提示：1）经济恢复不及预期；2）货币政策发生重大改变。

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