火爆出口背后的冷思考 中金宏观：人民币升值暂未抑制出口，但出口企业利润压力已显现

以美元计，11月出口同比增长21.1%，较上月大幅上升近7个百分点，远高于市场预期，这也是2018年2月以来的最高增速。进口同比增长4.5%，较上月回落0.2个百分点。由于出口大增，11月贸易顺差从上月的584亿美元进一步扩大至754亿美元。

出口大幅扩张与欧美疫情再次反复有关。从分项看，11月纺织纱线、塑料制品等医用物资出口大增，家具、玩具、灯具等居家用品出口显著反弹，对美国、欧盟出口加速上升。这表明欧美疫情卷土重来后，对防疫物资的需求再次增加，同时欧美居民减少外出，甚至重新回归到社交隔离的状态。另一方面，疫情也拖累欧美自身的复工复产，进一步增强了其对中国商品的依赖度。考虑到冬季欧美疫情仍在延续，尤其是美国，第三波疫情的严峻程度远超前两波，我们预计未来几个月中国出口仍将表现强劲。

人民币升值暂未抑制出口，但出口企业利润压力已显现。根据国家统计局数据，在11月的调查中，表示近期人民币汇率波动对其利润带来负面影响的出口企业比例上升至18.8%，较上月增加1.7个百分点。考虑到近期大宗原材料价格上涨，不排除部分企业可能将汇率成本转嫁给海外买家。这也可能是推高以美元计价的出口增速的一个原因。

进口表现较弱可能也与海外疫情有关。11月农产品(行情000061,诊股)进口增速从上月的22.3%下降至11.2%，部分与高基数有关，也可能因为近期中国的几宗新冠肺炎案例都与进口冷链有关，进而抑制了对相关产品的需求。原油和成品油进口增速较上月上升，但铁矿石、铜及铜材进口增速有所下降。总体上，与出口高增长对比，当前的进口属于偏弱的态势。

贸易顺差继续扩大支持四季度GDP增长，但背后也暗藏隐忧。这是因为11月出口大增主要是受到防疫物资和居家办公品出口拉动，反而增加市场对欧美疫情的担忧。事实上，受疫苗正面消息的鼓舞，近期投资者已开始期待明年全球经济共振复苏，但过去两周美国疫情越发严重，加上11月新增非农就业不及预期，使得市场开始担心在明年经济全面复苏之前可能还会有一个严峻的冬天。

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