盘和林：投资者保护是创业板注册行稳致远的关键所在

经过近4个月的努力，创业板改革并试点注册制各项工作准备已就绪。8月24日，创业板注册制首批18家首发企业集体上市交易。对于这次改革的目的，证监会相关部门负责人表示，将重点解决两个问题。一是在科创板的基础上，扩大注册制试点，为存量板块推行注册制积累经验，为全市场注册制改革的准备；二是增强对创新创业企业的包容性，突出板块特色。

创业板试点注册制对于我国资本市场具有重要意义的主要原因在于创业板的特殊地位，众所周知，我国资本市场具有多层结构，其中最受人关注的是主板市场，毫无疑问，主板市场是一个国家或地区证券发行，上市和交易的主要场所。但主板市场门槛较高，上市企业多为大型成熟企业，因此难以照顾到其他企业的融资需求。特别是一些高成长性的中小企业和高科技企业，为了满足这部分企业的融资需求，便有了创业板市场，当然，科创板的设立也很好的满足了高科技企业上市的需求，缓解了当前优质企业扎堆境外上市的尴尬。因此，创业板对于高成长性的中小企业和高科技企业有着重要的意义。

而试点注册制，也将会产生几大直接结果，首先，进一步扩大市场直接融资规模，试点注册制意味着上市门槛会大幅度降低，资本市场融资功能得到强化，从而更好地支持实体经济。特别是疫情后期，中小企业融资压力不断提升，拓宽融资渠道对于稳定企业发展有着重要意义。其次，通过提高涨跌幅，改善市场投资生态，对于市场而言，降低门槛意味着有东西可以买卖，至于有没有人参与买卖便是另一个问题，通过提高涨跌幅度以及去除前五日涨跌幅限制可以从投资者结构和收益两方面提高创业板的流动性，其一是波动加剧使得未来散户的参与度会逐步降低，而基金的参与度会有所提高，其二是收益波动性放大为交易员提供了更充足的利润来源，从而有利于激活市场。当然，涨跌幅放宽会导致市场波动加剧，但波动是相对的，有向下波动，也有向上波动，但长期来看，由于流动性均摊股票价格最终还是会回归理性；最后，制度优化帮助市场优胜劣汰，有助于创业板上市企业质量的提升，促进经济的发展。

那么，除此之外，对于整个市场大环境，创业板试点注册制同样有重要意义，注册制之后，监管焦点将从上市前，向上市后转移，未来退市制度，集体诉讼制度等配套制度将加速推出。监管层已经表了决心，要在A股整体推进注册制，这必然会让注册制扩大化，这会让整个市场迅速从新兴资本市场向成熟资本市场转变。在这个基础上，市场有效性将在未来大大提升，意味着资源配置会更加合理有效，市场优胜劣汰机制更加稳固。

不过，随着注册制的普及，未来证监会会取消上市审核过程，上市全靠企业自觉维护信息披露的真实有效，短期来看，欺诈发行将会增多，事后监管如何起到作用需要一套切实可行的处罚制度，如此才能倒逼上市公司在上市的时候，对造假不能为，不敢为。

因此，创业板注册制一定需要事后严厉的监管处罚，来维护市场信任。在欧美股市，市场上的监管来自多方面博弈，比如浑水做空，比如举报人奖励，比如律所集体诉讼，欧美资本市场监管最终需要通过诉讼来实现赔付，认罪或者赔偿协议。所以欧美股市造假遏制来自于市场本身，市场各方力量会利用企业造假来套利，并获利。但我国现阶段依然是以证监会监管为主，管理难度、管理半径较大，所以，有一套切实可行的上市后处罚制度体系相当关键，因为现阶段这也是注册制后市场需要看到的一条防线。对于资本市场，这是一种有益的发展。

值得一提的是科创版和创业版都实行注册制之后，对于科技公司融资是一种实质性利好。因为科技行业的企业大多数不符合传统银行信贷标准，所以资本市场是科技公司融资发展的重要途径，甚至有时候是唯一途径。所以创业板将在未来更好的为初创科技公司服务，通过资本融资支持的方式，让中国科技行业崛起。而创业板和科创板略有定位差异，需要错位竞争：这个差异一方面是地域性的，一个在长三角的交易所，另一个是珠三角。另一方面差异体现在标的的规模，科创板未来将更加适合规模较大的创新科技企业，而创业板适合初创型，规模较小的科技企业。当然，这些错位竞争所形成的定位并不绝对。

最后，笔者认为，创业板应该切实降低门槛，让初创企业能够更加顺畅的融到资金。而进一步，需要完善创业板上市后监管机制，让监管更有力度，以保护投资人权益，增强投资人信心。只有两方面都做好了，创业板才能够更好的服务实体经济。特别是投资者保护、信息披露要成为注册制的核心基石，这也是注册制能够行稳致远的关键所在，建议监管部门进一步强化投资者保护的系列制度，使之成为我国资本市场注册制的“护城河”或者说是“压舱石”。

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