险资"淡定"面对债市风波：一面排查存量持仓 一面瞄准"错杀"债

“20永煤SCP003”债违约以及信用债市场的下跌，也让债券配置“大户”险资机构难以不受影响。

债券仍是目前险资配置的最大的资产类别。截至9月末，20.7万亿险资中，投向债券的规模达到7.58万亿，占比36.6%。

从券商中国记者多方采访了解的情况看，险资短期应对动作是梳理和排查持仓的个券、持有基金的底仓，对个别周期性行业和高风险地区的债券也密切关注和跟踪。不过，跟踪和排查也是险资在债券投资中的常态动作。

一位大型保险资管固收投资人士表示，“20永煤SCP003”债违约对险资固收策略影响很大，一是各家公司估计都要对存量债券进行全面风险排查；二是新增投资必然要提高资质要求。

由于一直对信用债要求较高，加之过往已有违约事件的“教训”，险资普遍表示存量债券受到影响不大。不过，有个别机构重新排查后将一些不再符合标准的信用债券移出“白名单”。同时，也有险资机构发挥长线资金优势，对被“错杀”的信用债，则有买入。

债券资深人士表示，从长期看，以持有型为特征的险资等投资机构，重视、提升信用风管理能力，乃至重新思考信用债的配置定位，则任重道远。

梳理排查存量债券

11月10日“20永煤SCP003”债出现违约后，债市有了不小震动，不少信用债出现明显下跌。险资机构所受影响如何？

“还是要排查我们持仓有没有问题，排查持仓的所有债券、非标，甚至买的基金，要透过基金去看它的底层。”一家大中型保险资管高管谈及具体应对措施时称。

根据受访保险机构所说，要对交易对手、存量债券进行梳理和排查，对个别周期性行业和高风险地区的债券也会密切关注和跟踪。

同时，也有保险投资人士分析，不排除有险资机构的信评和风险部门重新排查后，将一些不再符合标准的信用债券移出“白名单”，并跟进卖出动作。而鉴于险资对信用债的要求较高，这应是个别情况，不会是普遍情况。

从目前情况看，多位受访险资固收负责人表示，由于平时一直也在跟踪各个券，目前已经排查持仓的风险情况，并无特殊。

上市险企也都表示，对信用债券有一套风险管理全流程评估和管控机制，对风险事件做动态响应。不如，中国平安(行情601318,诊股)中报显示，公司通过债券名单制管理对存在潜在风险的公司债券进行事前监测，建立负面舆情快速响应机制，对公司债券开展有效排查与上报管理，提升风险预警与应对效率。

中国人保(行情601319,诊股)中报也披露，在债券投资中，高度关注防控信用风险，推动风险排查“常态化”和构建信用风险管理的长态机制。

存量债影响可控，新投资会更谨慎

一位大型保险资管固收投资人士提及表示，“20永煤SCP003”债违约对险资固收策略影响在于，一方面是各家公司估计都要对存量债券进行全面风险排查，另一方面是新增投资必然要提高资质要求。

“（实际影响）还好，我们一直都很严，”上海某保险资管固收负责人士称。这也代表了险资对存量债券所受影响的普遍说法。

北京一家保险资管公司副总裁称，其配置的信用债基本都是超AAA级的，公司风险偏好一直很低，影响不大。

从上市险企披露情况，可以一定程度上看到险资存量债券的风险情况。如：

中国平安截至6月末保险资金投资的公司债券规模为1164.32亿元，在总投资资产中占比3.4%。从信用水平上看，保险资金组合投资的公司债券，外部信用评级约99%为AA及以上，约89%为AAA评级。

中国人保截至6月末的1.04万亿资金中，债券投资占比36.6%，企业债及非政策性银行金融债中债项或其发行人评级均为AA/A-1级及以上，其中，AAA级占比达99.1%。

中国太保(行情601601,诊股)披露，截至6月末，债券投资占其1.55万亿投资资产的39.5%，其中国债、地方政府债、政策性金融债占投资资产的16.4%。在企业债及非政策性银行金融债中债项或其发行人评级AA/A-1级及以上占比达99.8%，其中，AAA级占比93.7%。

不过，信用风险事件对于险资新增投资时的偏好，可能有潜在影响。多位受访人士提到，险资作为投资机构，应对债市违约事件的现实做法是，进一步降低风险偏好，加强信用风险的甄别能力，一定程度收缩信用债投资，“可投可不投的，就不投了。”

上述大型保险资管固收投资人士表示，暴雷事件主要是影响风险偏好，对于弱主体、产能过剩行业会规避风险，投资策略上要求提高持债资质，不允许信用下沉，具体操作上会更加谨慎，精选个券。

一家大型保险资管相关人士分析，由于这次暴雷的是高等级债，所以信心层面的影响是很大的。一直以来，市场对国企债券和城投债券都有刚兑信仰，这次风险事件的集中暴露使得这种信仰在今后会有所松动。短期来看，阶段性避险情绪还是会持续一段时间，投资机构会提高持债资质，谨慎操作，等待市场信心逐步恢复。从长远来看，这次事件有利于投资者进一步厘清对各类资产的风险收益特征，有利于债券市场的良性发展。

买入“错杀”债

排查的同时，险资也在保持日常投资节奏。

“我们从短期角度，实际上都会去观察市场的动向。市场热的时候，我们会控制一下节奏，可能因为估值都会很高，信用利差都会压得很紧。但是像最近这一段时间，实际上短期角度我们可能还会在买入。”上述大中型保险资管高管表示。

他表示，最近重点关注的有两大类。一类是很好的信用标的，但由于市场情绪影响被错杀的。其比一个月之前发的利差都会大一些，因此，公司新的投资在短期还会抓住一些这样的机会。

还有一点关注的是，有一些市场交易盘，比如基金、资管产品等，因为流动性原因或者应对赎回需求，在卖出一些好债。“有的基金可能中间踩到了违约债，又被赎回了，但这个债它是卖不出去的，它就把其它的好债给卖了。”

他表示，最近实际上是存在着因为市场整体人气受打击，一些信用类的资质更好的债也因各种各样的原因被卖，这时候，公司对于十分确定的好标的，也趁机会买入了一些。

“险资有这点好处，都是长期资金，没有短期赎回的压力。所以，像这类事件出来，基本上受到打击最大的是随时会提供开放申购赎回这些产品，这些机构的压力很大，即使有价格差可能也得卖。”他表示，险资作为长期机构的不同在于，别的机构不得不卖时，对于被错杀的或者因为流动性冲击被抛售出来的债券，险资反而是买的时候。

中长期要考虑：信用品种配多少？能力够不够？

在受访的一位保险资管资深债券人士看来，永煤债的违约事件并非黑天鹅，而是灰犀牛，永煤债违约不是第一个打破所谓信仰的违约，也不会是最后一个。“永煤这些名字，是多少年了已经在很多机构的‘黑名单’里面的”，背后是高负债率、供给侧结构性问题的长期积累。

因而，相对于短期的应对，永煤债们的违约以及反映出的问题，对于险资等机构的长期影响更值得关注。

“这个影响从长期看，还是很不好的。”他表示，一方面体现出，一些行业甚至一些地方有逃债的倾向，对市场信用环境形成了破坏。另一方面，对机构投资信用类资产形成了挑战。

“从很多的投资者而言，对于过去整体的高负债，实际上大家也接受了，也形成了地方‘国企信仰’、‘城投信仰’，大家习惯于最后会有人来买单。”他表示，随着风险事件发生，国内很多在做信用类投资的机构，需要思考的是，无论是从自身资金属性考虑，还是从所属行业特点考虑，是不是适合大比例地做信用类的投资。

包括险资在内的投资机构，特别是债券配置型机构、持有型机构，长期都需要考虑这个问题。

比如，行业经常对比，境外险资机构，包括国内的一些外资保险机构，对于信用类投资是非常谨慎的，它们的风险偏好会低很多。这背后有负债成本不同的原因，但更重要的是大类资产配置理念上的差异。

“该不该买这么多这一类的大类资产，目前的市场给你提供的风险回报是不是真的值？我觉得实际上这是挺大的一个问题。”他表示。过去相当长的时间内，结合整体的信用环境，机构投的很多信用债，信用类资产的整体风险回报是不成比例的，相较于它隐含的风险来说，买的是贵的、收益是低的。

同时，他补充道，持有型的机构并非不能投资信用类产品，而是要结合自身专业能力去做。从目前的情况看，以持有型为特点的投资机构，在信用类资产投资上，从投前、投中的评审研究，到投后的风险管理，特别是信用暴雷之后怎么去处置清收，甚至如何通过法律程度保全资产，在目前比较严峻的信用形势下，能力并不一定足够具备。

相对来说，主动投资管理或者动态投资管理的机构，对于风险的敏锐度、反应能力，在一个个风险事件发生过程中，是被反复训练的，能力会不断提升。

“所以真正值得担心的是很多持有型机构，信用投资最后成果几乎取决于投前的研究判断，买进去之后的跟进，甚至还有一定运气的成分，后续能力是不是能跟上，是蛮大的挑战。”

他认为，在整体大环境下，信用类投资的中长期形势和挑战是比较严峻的。国内以持有型投资为主的机构，包括险资机构，应该去考虑能力建设的问题，也应该结合自己的能力和目前市场环境，来确定风险偏好。在不具备能力的情况下，在做大类资产配置时，对于信用债的投资定位，可能需要重新去考虑和规划。