皮海洲：适时全面推进注册制改革需要解决三大关键问题

近日，证监会主席易会满受国务院委托向全国人民代表大会常务委员会报告股票发行注册制改革有关工作情况。报告中，易会满主席对股票市场正在进行的注册制改革进行了回顾，同时对注册制改革所取得的经验进行了总结，最后提出了选择适当时机全面推进注册制改革的目标与安排。

根据注册制改革分“三步走”的布局安排，在走完了科创板注册制改革以及创业板注册制改革这样“两步走”之后，剩下来的第三步就是在整个A股市场全面推进注册制改革。所以，易会满主席在向全国人大常委会报告时提出选择适当时机全面推进注册制改革的目标与安排是合适的。

当然，“选择适当时机全面推进注册制改革”不等于“马上推进全面注册制改革”。这其中还有一个时机成熟的问题，也即是条件成熟的问题，包括易会满主席提到的“不断完善科创板、创业板注册制试点安排”。虽然在前两步走的过程中，注册制改革也取得了一些成功的经验，也即初步建立了“一个核心、两个环节、三项市场化安排”的注册制架构，但全面推进注册制改革仅有此“一、二、三”还是不够的。至少还有三大关键问题是需要切实加以解决的。因此，正如易会满主席所表示的那样，在我国这样一个新兴市场实施注册制，不能过于理想化，也不能急于求成。

那么，适时全面推进注册制改革需要解决哪三大关键问题呢？首先就是要处理好注册制改革与提高上市公司质量的问题。10月9日晚，国务院印发《关于进一步提高上市公司质量的意见》，就提高上市公司质量问题提出了六个方面17项重点举措，这其中就提到“全面推行、分步实施证券发行注册制，支持优质企业上市”。而从注册制改革的实际情况来看，是放宽了企业上市条件的，增加市场对企业上市的包容度，而这样的结果实际上很容易导致IPO公司鱼龙混杂，并不能保证注册制改革支持的都是优质企业上市。

而且从注册制改革确立的“一个核心”来说，就是以信息披露为核心，要求发行人充分披露投资者作出价值判断和投资决策所必需的信息，确保信息披露真实、准确、完整。很显然，这“一个核心”对于提高上市公司质量还是远远不够的。因此，面对提高上市公司质量的要求，注册制改革还是要妥善处理好二者之间的关系问题。如果只是支持企业上市，却不能对新上市公司的质量把关，那么提高上市公司质量就很难落到实处。因此，注册制改革需要肩负起提高上市公司质量的使命，真正做到支持优质企业上市，只让优质企业上市。

其次是要解决严刑峻法与从严执法的问题。注册制改革本身是一种市场化改革，但这种市场化改革需要有法制化来护航。脱离了法制化的市场化实际上是对市场的一种破坏，因此，注册制改革所对应的法制化建设必须跟上。目前新《证券法》已经正式实施，距离“峻法”还有一定差距。这就要求《刑法》能够弥补这其中的不足，成为名符其实的“严刑”。而《刑法》目前正在修改的过程中，希望这次《刑法》的修改能够达到“严刑”的要求。

而在严刑峻法的基础上，更需要做到从严执法。比如，同样一条法律条款，最低处罚与顶格处罚，两者之间的差别很大。而且监管者会不会对一些违法违规行为睁一只眼闭一只眼也是一个很大的问题。所以这就需要从严执法。涉及到注册制改革中来，对于欺诈发行以及财务造假公司必须无条件退市，决不能有任何的心慈手软。

此外就是要切实保护投资者的合法权益。这个问题是一个老生常谈的话题。而既然是老生常谈，这也证明这个问题长期都没有得到有效解决。全面推进注册制改革就必须要切实解决好投资者合法权益的保护问题。全面推进注册制改革让更多的企业进入股市，如果不能切实保护好投资者合法权益，那必将让投资者的合法权益受到进一步的损害。虽然在保护投资者方面新《证券法》引入了“代表人诉讼”制度，但如果上市公司与控股股东没有赔偿能力，“代表人诉讼”也就无能为力了。因此，如何解决让投资者切实得到赔偿的问题，应成为解决投资者保护问题的首要问题，这是全面推进注册制改革必须面对的问题。

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