和舰芯片啃老特征明显 融资“烧钱”模式难救场

　　和舰芯片面临的问题不仅仅是技术实力问题，其高度依赖境外销售、对控股股东的技术和资金依赖、巨额亏损、比较混乱的存货管理现状，都意味着公司存在很大问题。

　　在科创板首批9家受理公司中，报告期内持续亏损的和舰芯片制造（苏州）股份有限公司（以下简称“和舰芯片”）也有幸入选。作为一家主要从事12英寸及8英寸晶圆研发制造业务，为集成电路设计公司制造集成电路（晶圆）的“代工厂商”，和舰芯片拟在科创板首次公开发行不超过4亿股新股，拟募资25亿元。

　　根据IC insights数据，2018年全球前十大纯晶圆制造企业合计市场份额达97%，行业寡头竞争特征愈发明显。虽然和舰芯片在2017年中国半导体制造十大企业名单排名第四，可以提供28nm、40nm、90nm等制程的12英寸晶圆制造和0.5μm至0.11μm制程范围的8英寸晶圆制造，但和晶圆制造行业龙头企业已具备16nm、14nm甚至7nm先进制程的制造能力相比却存在很大差距，一旦竞争对手采取降价策略，该公司面临的市场竞争风险将会加大。

　　实际上，和舰芯片面临的问题不仅仅是技术实力问题，其高度依赖境外销售、对控股股东的技术和资金依赖、巨额亏损、比较混乱的存货管理现状，都意味着公司是存在很大问题的，即便是其侥幸能够在科创板注册成功，能否被资本市场认可还是有很大悬念的。

　　产品大量外销，汇兑风险无法轻视

　　招股书披露，和舰芯片的最终控股股东为台湾企业联华电子，这意味着其自设立起就和境外关系密切。报告期内（2016年至2018年，下同），来源于大陆之外地区的收入达到11.94亿元、15.75亿元和20.22亿元，占比64.67%、48.68%和56.63%，意味着和舰芯片存在高度外销依赖。众所周知，相比于境内销售而言，外销业务遇到的问题会更复杂，政治、经济、文化等相关风险因素也更多，而和舰芯片高度外销依赖性也使得其将面对较多的外部风险。一旦中国台湾对大陆地区投资方面的经贸政策发生变化，对在大陆地区投资范围采取较为严格的限制措施，或者对晶圆制造厂投资数量、制程技术及技术授权方面做出了更严格的限制，则将会对和舰芯片的生产经营产生不利影响。

　　因为和舰芯片的产品存在大量外销的现实，全球日渐频繁的贸易摩擦对企业的影响也是非常明显的，特别近几年的中美贸易摩擦的影响尤其突出。报告期内，公司对美国地区销售额分别达到了8675.40万元、9833.24万元及20598.30万元，呈逐年增长态势，这意味着一旦中美贸易环境再次出现持续重大不利变化，以及其他国家地区也跟进的话，则将对公司的经营业绩带来重大打击。

　　此外，和舰芯片外销部分的货款结算均采用美元计价，加上外销规模较大，汇率风险也会产生很大的影响。招股书披露，报告期内各年度分别产生了汇兑损失28303.23万元、汇兑收益44497.44万元和汇兑损失23076.34万元，相当于同期营业利润的-26.61%、41.62%和-11.17%。而除了外销部分的货款，2018年年末和舰芯片的美元外币借款为88206.96万元，折算成人民币为60.54亿元。美元兑人民币汇率波动，将直接给公司相关产品销售、原材料采购、设备的进口、外币借款的偿还带来影响，特别是美元兑人民币持续升值，公司会产生较大的汇兑损失。

　　“啃老”特征明显，经营缺乏独立性

　　在经营过程中，和舰芯片的境外销售还涉及与控股股东同业竞争的情况。招股书披露，和舰芯片的最终控股股东为台湾地区的联华电子，而联华电子及其控制的其他企业与和舰芯片的业务存在相同或类似的情况，很容易产生同业竞争。

　　为了解决同业竞争的情况，和舰芯片与联华电子及其控制的其他企业签署了《避免同业竞争的协议》，通过市场区域的划分避免同业竞争。联华电子及其控制的企业（除和舰芯片外）的市场区域为中国台湾地区、日本、韩国、北美洲、新加坡、欧洲市场，而和舰芯片的市场区域为大陆区域及联华电子市场区域之外所有其他区域。

　　虽然做了市场区域的划分，但是报告期内双方都通过支付服务费或代理费的方式在对方市场区域销售晶圆产品。招股书显示，报告期内，和舰芯片向对方市场区域销售金额合计41.02亿元，而联华电子向和舰芯片市场区域销售金额合计42.21亿元。由此可见，双方虽然进行了市场区域划分，但是仍然存在较大金额的跨区域销售行为。

　　此外值得注意的是，和舰芯片通过控制子公司厦门联芯间接获得了控股股东的巨额资金扶持，由此支撑其连年巨额亏损压力，体现出和当今一些年轻人“啃老”相同的特征。

　　厦门联芯是和舰芯片最重要的资产和业务布局，该公司2018年年末总资产199.67亿元，占合并报表总资产的82.53%；营业收入14.20亿元，占合并报表的38.44%；净利润-31.16亿元，占合并报表的119.75%。然而对于这样重要的一个子公司，和舰芯片对该控制子公司的实际出资比例只有14.49%，出资比例低于30%却拥有了控制权，如此能力还是要归功于最终控股股东的帮助。

　　招股书披露，厦门联芯计划投资62亿美元，而和舰芯片没有这么多钱，于是在2017年1月和12月，和舰芯片将厦门联芯50.72%出资权转让给联华电子全资孙公司联华微芯，联华微芯随后完成了全部实缴出资。可见，和舰芯片借助联华电子的资金实力而获得了最重要的资产和业务。而这些都是通过一致行动协议、不可撤销全权委托表决权等控制权认定的方式获得的。

　　除了资产是借助联华电子资金实力而获得之外，和舰芯片的技术也需要联华电子的授权。联华电子先后向和舰芯片或厦门联芯授权0.13μm制程、28nm及40/55nm制程、80/90nm制程的晶圆制造技术，对比和舰芯片拥有的制程范围可见，其中比较先进的制程都来自联华电子的技术授权。

　　招股书披露了授权的必要性：“进制程为每家晶圆制造企业最核心的商业秘密，不会轻易授权其他方使用，而通过引进先进制程工艺可以快速提高公司技术水平，降低自行研发失败的风险。”这意味着，和舰芯片的自主研发技术水平或许要低得多，能否充分符合科创板上市公司的定位标准是存在商榷的。

　　更为现实的情况是，联华电子虽然是最终控股股东，但是对和舰芯片、厦门联芯的技术授权并不免费，招股书显示，2016年年末和2017年年末“应付技术授权费”高达6.24亿元和10.45亿元。

　　由于联华电子是台湾地区的企业，如果台湾对大陆地区投资方面的经贸政策发生变化，特别是对晶圆制造厂投资数量、制程技术及技术授权方面做出了更严格的限制，将会对和舰芯片的生产经营产生不利影响，而这在2018年中兴通讯(行情000063,诊股)事件就能找到先例。

　　和舰芯片从联华电子获得的帮助还不止上述这些，例如，控制子公司厦门联芯自2017年4月5日至11月28日实际累计获得联华电子借款1.32亿美元，而在报告期各年度，联华电子为厦门联芯代垫工资金额分别有785.07万元、988.83万元和384.30万元。

　　此外还有众多其他类型的关联交易，这些都说明了和舰芯片向最终控股股东索取的东西比较多，体现出“啃老族”的某些特征，若想进一步发展壮大，和舰芯片还需更独立。

　　盈利能力偏弱，负债压力大

　　在最终控股股东联华电力的“扶助”下，和舰芯片获得了重要的资产和业务，报告期内的营业收入分别达到18.78亿元、33.60亿元和36.94亿元，表面上收入是持续增长的，但净利润却连年亏损。报告期内净利润分别达到-11.49亿元、-12.67亿元和-26.02亿元，这样的增亏速度凸显了和舰芯片强大的“烧钱”能力，仅从净利润亏损情况看，报告期3年时间就“烧掉”了50.18亿元。

　　虽然和舰芯片在招股书中表示，公司的净利润为负主要是因为控制子公司厦门联芯计入成本的固定资产折旧和无形资产摊销金额较大导致营业收入无法覆盖营业成本，也导致存货需要计提存货跌价损失和亏损合同计提预计负债。虽说如此，但相比于中芯国际、华虹半导体等同行业上市公司近年都是盈利的情况，和舰芯片盈利能力明显偏弱是不容争辩的事实。

　　报告期内，和舰芯片收到137790.35万元、207712.43万元及175801.72万元的政府补助，其中分别有3428.54万元、34428.96万元和104877.73万元的政府补助计入当期损益，但对于和舰芯片承担的债务而言仍是比较微薄的，报告期和舰芯片合并资产负债率高达62.88%、65.62%、58.78%，其中流动负债合计达到60.47亿元、72.92亿元和38.28亿元，仅这些债务的利息支出就会吞食很大一部分利润。

　　库存商品异常

　　一边是和舰芯片报告期每年都有超过10亿元的净利润亏损情况，体现出公司较弱的盈利能力，另一边是公司的流动比率和速动比率都低于同行业上市公司平均值的情况，也在一定程度上体现出公司经营效率偏低的事实。

　　不仅如此，《红周刊》记者在分析其招股书披露的产销数据后进一步发现，该公司和流动比率关系较大的库存商品还存在一定的异常。

　　和舰芯片的产品为8英寸和12英寸晶圆，报告期内除了2016年8英寸晶圆产销率为100.46%之外，其余各年度两种产品的产销率都未达到100%，意味着这两种产品的库存也会有相应的增长。其中，2018年8英寸晶圆的产量为856934片，比同期销量850707片略多（如附表所示），意味着有6227片的剩余需留在期末存货之中，体现为库存商品的增加。不过招股书并没有披露具体的金额情况，根据这年8英寸晶圆产品主营成本15.07亿元及同期销量，可推算出单片成本是0.18万元。一般情况下库存商品成本与产品的主营成本基本相同，由此可推算出2018年年末8英寸晶圆库存金额比上一年年末增加了1103.02万元。

　　2018年12英寸晶圆的产量比销量多1593片，可知期末库存也出现了相应的增长，而结合该产品主营成本及销量测算出单片成本为3.32万元，因此可合理推算出12英寸晶圆在2018年年末的库存产品金额比上一年年末金额增加了5285.93万元。

　　综合2018年两种规格晶圆的库存增长情况，理论上招股书披露的2018年年末库存商品金额合计应增加6388.94万元才合理，可奇怪的是，公司2018年年末和舰芯片库存商品账面余额（未剔除跌价准备的金额）为7828.80万元，这个金额跟上一年年末的金额3860.50万元做比较，仅增加了3968.30万元而已。与理论增加值相比相差了2420.64万元，即有2420.64万元库存商品既没有销售也没有体现在存货中，这部分商品相当于同期库存商品账面余额的30.92%。其实，这个数据还是偏向谨慎的分析，若按剔除存货跌价准备之后的库存商品账面价值分析，则差异金额将会扩大至6587.48万元。

　　2017年，8英寸晶圆产品的产量和销量大致相当，用上述方法推算出库存商品金额增加309.22万元，同期12英寸晶圆产品的库存商品金额增加了6909.36万元。从产销角度看，两种产品在2017年年末库存合计增加7218.57万元才合理，可实际上，招股书披露的数据却是库存商品账面余额3860.50万元，比上一年年末1226.37万元仅增加4584.44万元而已，两者之间相差了2000多万元。

　　和舰芯片仅在2017年和2018年就已经出现数千万元的存货信息披露异常情况，如此结果让人不禁对其本已亏损的业绩增加更多的质疑。■