中信建投宏观9月议息会议简评：降低宽松期待

核心观点

事件：美联储9月议息会议声明发布，维持联邦基金利率不变。

政策基调：维持利率不变，低利率展望延长至2023年。利率决议没有大的悬念，美联储仍维持联邦基金利率在0-0.25%的区间。9月更新的点阵图显示，全部官员对2021年利率的预期均在0-0.25%的水平，与7月一致，对于2022年的预期，判断利率仍在零水平的官员数量增加一位。本次点阵图还更新了对2023年的展望，绝大多数官员认为零利率依旧是中枢，即就业和通胀在未来三年内较难达到既定目标。不过，由于负利率空间暂时未被打开，零利率维持时间的长短，对市场的刺激已经较为有限，市场很难认可这是进一步宽松的表现。

经济判断：全面上调增长预期，疫情担忧或边际减弱。美联储在声明中，保留了经济恢复仍会受到疫情影响的表述，但是将“严重影响”的措辞删去（将The ongoing public health crisis will continue to weigh heavily oneconomic activity中的heavily删去），对疫情的担忧可能有所减弱。三季度尽管疫情二次反复，但对经济重启并未产生根本性影响。本月发布了新的经济数据展望，相较6月，全部指标都出现了明显上调。其中，全年GDP增速和失业率分别为-3.6%和7.6%。值得注意的是，2023年预测中，失业率届时为4%，勉强低于4.1%的中期水平，而通胀首次达到2%的目标水平，考虑到联储新的政策框架提高了对就业市场过热的容忍度、以及追求平均2%的通胀目标，这意味着如果基本面按照预期发展，在2023年之后一段时间，加息也很难看到。

通胀态度：关注度提升，但新的框架仍不清晰。对通胀的基本表述不变，还是认为需求疲弱抑制了通胀的抬升。边际变化上，美联储将7月声明中的“柔和的通胀压力（mutedinflation pressure）”改为“通胀压力”，以及将未来跟踪的经济指标从单纯的“通胀”扩展至“通胀预期（inflation expectation）”，可能说明目前的通胀走势还是有一定超预期成分。此外，对于市场高度关注的新的通胀目标框架，美联储并未在杰克逊霍尔会议基础上给出更多的信息，只表示了考虑到目前通胀系统性的低于2%，未来会在一段时间内容忍通胀适度超过2%，但具体是“多长时间”和“多大程度”，还需要继续等待更多细节。

QE节奏保持不变，未来扩表空间不宜高估。资产购买方面，美联储表示会至少维持当前的购买量。按照纽约联储的操作公示，未来一个月将增持国债800亿和MBS 400亿。扩表节奏维持低位的原因，一则金融环境基本完成修复，二则经济增长出现明显改善，三则新一轮财政刺激计划出现变数，落地规模与时点有可能不及预期。在目前宏观背景下，预计联储扩表动力很难大幅增强，三季度末与年底总资产规模或在7.2和7.7万亿左右。由于降息已不太可能，QE的节奏变化是体现边际宽松程度的主要指标，因此宽松继续加码的空间已经十分有限。

两位官员投出反对票。值得注意的是，本次利率决议投票中，两位官员给出了反对意见。卡普兰认为需要保留更灵活的利率空间，虽然未明确表示是加息还是降息，从当下环境看更可能暗指负利率政策。卡什卡里认为应该更明确提供前瞻指引，在核心通胀2%以前维持宽松政策不变。

长期不加息不再是核心矛盾，应当降低对货币宽松的期待。总体看，美联储仍较为谨慎，继续按兵不动，市场期待的QE加码甚至收益率曲线控制等均未出现。未来除非出现明确的风险信号，否则这种局面轻易不会被打破。由于经济改善较为确定，年内扩表进一步放缓的概率存在，后面需要降低对宽松的期待。这意味着流动性推升估值的行情趋于尾声，关注年底美债利率的上行风险，而股市虽无系统性风险但波动会加剧。声明公布后，市场反应相对平淡。标普500指数触顶回落并转跌，美债收益率上行超3bp，黄金反应不明显但全天走弱，市场获得的支撑略显不足。

文章来源

证券研究报告名称：《9月议息会议简评：降低宽松期待》

对外发布时间：2020年9月18日

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