1月份4.64万亿天量社融创新高 信用宽松周期开启

　　不出市场所料，宽信用正在持续发力，1月新增信贷和社融规模均创历史新高。但又超出市场预料的是，1月金融和社融数据如此扎眼。

　　央行15日公布的1月金融和社融统计数据显示，1月新增人民币贷款3.23万亿元，创历史新高；当月社会融资增量更是达到4.64万亿元的天量规模，被市场普遍称作拐点的到来。

　　总体看，1月的金融和社融数据全面回暖，反映出宽信用政策持续发力后的效果显现，这既有货币政策传导效果边际改善的作用，也有金融机构对未来流动性宽松预期下的“早投放早收益”。

　　▼先看几个关键数据：

　　1、新增贷款创历史纪录

　　尽管此前市场普遍预期1月新增贷款会创新高，但预计的规模约在2.8-3万亿之间，可从公布的实际数据结果看，当月新增贷款规模依旧超出市场预期。

　　从结构看，3.23万亿的新增贷款中，票据和短期贷款依旧是主力，这其中虽有银行冲贷款规模套利的因素，但值得注意的是，当月中长期贷款也出现回暖，特别是更加反映实体经济融资需求的企业中长期贷款出现在去年8月以来的首次同比多增。

　　2、社融增量大超市场预期，增速回升至10%以上

　　1月社融增量创下4.64万亿的天量规模，1月末的社融规模存量增速也从上月的9.8%回升至10.4%。

　　从结构看，表外融资的持续收缩态势扭转是新变化。1月份委托贷款、信托贷款、未贴现的银行承兑汇票共增加3432亿元，其中未贴现银行承兑汇票增加规模显著（3786亿元），同比多增2349亿元。

　　3、M1与M2的剪刀差继续扩大

　　M2（广义货币）增长8.4%，增速较上月末高0.3个百分点；但M1（狭义货币）增速继续下滑至0.4%，增速较上月末低1.1个百分点。此前M1增速的持续下滑引发市场热议，不少分析人士认为这意味着实体企业的财务状况恶化，不过，1月M1增速下滑主要是春节因素导致，不能简单的用企业财务恶化、活力不足来解释，预计2月将出现一定反弹。

　　央行调查统计司司长阮健弘表示，M2增速有所回升，是前期货币政策效果集中体现的效果，商业银行加大了资金运用，表内信贷、债券投资等都增加较多；M1增速主要是因为春节因素导致继续回落，1月底临近春节是企业发放工资的高峰期，当月企业活期存款大幅减少，相反，这在1月个人存款增幅、M0增加中也得到相互印证。应该说，今年春节老百姓(行情603883,诊股)持有的资金较以往更多，手头更宽裕。

　　至于市场关心的市场“是否有降息的可能”，央行回应称，从实际的效果来看，以及从利率市场化推进的进程这两个角度看，可以多关注实际的银行的贷款利率的变化。

　　贷款结构改善 企业中长期贷款回暖▲▲▲

　　1月新增贷款3.23万亿，创历史纪录。市场最关心的问题，莫过于为何银行会在这一个月内投放了如此多的贷款？季节性因素叠加前期宽信用政策的持续发力，则是主要原因。

　　过往经验看，1月新增贷款通常都是一年中规模最高的月份（如2018年1月新增贷款规模达2.9万亿），这是因为受信贷额度和年末盘点结算的影响，前一年挤压的融资需求一般会在来年1月集中释放，银行为了避免优质客户流失，在年初优先对其投放信贷，此外，在早投放早受益的原则下，1月银行冲信贷的动力也较大。

　　除了季节性因素外，今年1月的天量信贷投放还有一个很重要的原因，就是去年下半年以来宽货币、宽信用政策的持续发力，银行信贷投放的能力和意愿有所增强。央行货币政策司司长孙国峰就指出，总体看，1月信贷同比多增较多，是因为宏观调控加大了逆周期调节力度，货币政策传导效果边际改善，以及一些季节性因素影响。尤其是2018年四季度以来，央行积极采取措施，缓解银行信贷供给存在的约束，疏通货币政策传导机制，如推动银行发行永续债，综合运用各类货币政策工具缓解银行流动性约束，并引入激励相容机制引导金融机构加大对实体经济的支持力度等。

　　值得注意的是，从贷款结构看，尽管票据融资和短期贷款依旧是新增贷款的主力，被一些分析人士质疑为银行有借此冲贷款规模套利的嫌疑，但不应忽视的是，1月新增贷款中，中长期贷款（尤其是企业中长期贷款也出现回暖。

　　中泰证券固定收益分析师齐晟就表示，1月信贷数据和社融数据双双超出市场预期，从结构上看，表内的企业短期贷款、票据融资和表外的未贴现承兑汇票依然延续了此前显著高于历史季节性的势头，这一方面与宽信用政策下银行冲额度有关，另一方面也与票据利率下降后，企业融资成本较低且存在套利空间，需求增加有关。与此同时，表内企业中长期贷款回暖至与过去两年类似的1.4万亿水平，委托贷款+信托贷款的负增长也向零收敛，反映除了冲额度外，银行信用扩张意愿也有所回暖。

　　阮健弘表示，1月企业贷款投放速度比去年同期明显加快，企业部门中长期贷款增加1.4万亿元，创去年8月以来的首次同比多增，企业贷款结构在持续优化和改善，其中，工业和制造业贷款增速小幅回升，高技术制造业贷款增速提升明显。

　　“历史看，1月份都是全年贷款投放最多的月份，今年1月与去年同期类似，与实体经济需求相匹配，新增贷款规模处于合理水平，并不是大水漫灌。另外，也要考虑春节因素，要统筹考察一季度的数据，不需要对单月数据过度关注”孙国峰强调，稳健货币政策的取向没有改变，从前期流动性供给的操作看，节奏是平稳的，且与引入激励机制相结合。从总量数据看，广义货币和社融规模合理增长，根据形势发展变化，体现了逆周期调节的要求，宏观杠杆率也保持稳定，所以谈不上“放水”。

　　正反面看待票据融资持续高增长▲▲▲

　　数据显示，1月票据融资5160亿元，同比多增4813亿元，环比多增1765亿元。1月末，票据融资余额6.3万亿，同比增速60.6%，占各项贷款的比重达4.5%，同比上升1.3个百分点。

　　票据融资快速增长并非1月独有，实际上，在2018年4月以来，票据融资规模持续大增。此前市场就关注到票据融资的持续高增长，认为这是银行的套利之举，并不能反映出真正的实体经济融资需求，反而说明银行的风险偏好较低，用票据冲贷款规模。

　　天风证券(行情601162,诊股)廖志明团队认为，2018年年中以来，票据融资高增长主要有以下几方面原因：

　　1）存款压力之下，银行引导企业转向票据融资；

　　2）经济下行之下，信贷额度充裕而企业有效信贷需求不旺盛，银行加大票据融资力度；

　　3）小微企业贷款“两增两控”考核之下，部分银行倾向于利用票据融资来达成考核要求；

　　4）央行增加再贴现额度，引导银行加大民企及小微票据贴现力度；5）金融科技及产业链金融的发展。

　　不过，把票据融资的持续高增长全都归因于虚假套利，也有失偏颇，毕竟使用票据融资较多的主体是中小微企业，票据融资的高增长，也在一定程度上是金融支持中小微企业的反映。央行金融市场司副司长邹澜认为，1月票据融资增长较快，与以下几个因素相关：

　　一是在票据融资利率下行的背景下，企业票据融资的意愿增强；相对于贷款和其他融资方式，票据期限短、便利性高、流动性好，是中小微企业的重要融资渠道，同时，再贴现政策加大了信贷结构的引导和优化，票据对中小微企业的支持力度进一步加大。目前使用票据融资的企业中，中小微企业的占比超过六成。

　　二是票据在解决账款拖欠方面的优势进一步凸显。目前，大量企业通过签发和转让票据解决账款拖欠和资金周转问题，据统计，已签发的银行承兑汇票中，中小微企业的比重为62%。

　　三是1月票据融资增长较快也有一定的季节性因素，年初票据融资的增长量一半高于全年平均值。

　　“票据冲贷款规模的个别套利现象难免是有的，我们也在关注这一问题，但票据融资的高增长总体看还是主要受上述三类因素影响。”邹澜称。

　　此外，值得注意的是，票据融资和短期贷款的持续高增长，也被看作是新一轮信用宽松周期的开启标志。廖志明团队认为，以史为鉴，宽信用周期的开端往往是票据融资大增。2018年5月以来票据融资规模大增，象征着新一轮宽信用周期的开启。大可不必过于关注信贷结构而对总量变化置若罔闻。

　　光大证券(行情601788,诊股)首席固定收益分析师张旭也对证券时报记者表示，在融资恢复的初期，商业银行更倾向于投放短期贷款，因此中长期品种在新增贷款中占比的小幅下降是正常现象。贷款融资自2018年四季度以来明显增长，企业债券与ABS融资也出现了较为明显的改善，说明当前货币政策的传导效果已明显改善。

　　社融增量创新高，拐点已现▲▲▲

　　1月超4万亿的天量社融增量，被市场普遍看作是社融拐点到来的标志。去年受影子银行治理、金融强监管等因素影响，社融增速持续下滑，但今年1月社融增速明显回升，显示出金融对实体经济的支持力度在加大。

　　从社融的结构看，支撑当月社融增量大幅回升的主要是对实体经济发放的人民币贷款和企业债券净融资。其中，1月企业债券净融资4990亿元，同比多3768亿元。

　　“1月公司类信用债发行规模9500亿元，环比增17.7%，同比增165%，延续去年11月以来比较好的发行态势；中低评级信用债发行和净融资进一步改善，AA级及AA级以下的公司类信用债净融资额93亿元，是近半年来首次的由负转正。”邹澜称。

　　另外值得注意的是，本月社融大幅增长的新变化来自于影子银行收缩趋势的放缓。1月委托贷款同比仅少减10亿元，信托贷款更是结束了连续10个月的减少，转为首次增加345亿元。市场普遍预计，表外融资的持续收缩态势扭转，影子银行增速在经历了快速收缩的阶段后，将进入平稳发展期。

　　“社融增速的拐点已现，预计全年将维持在10%上方，考虑基数效应自5月后有望持续反弹。”齐晟称。

　　张旭也认为，在过去的一段时间，宏观调控部门前瞻性地采取了一系列逆周期调节措施，也创新了TMLF、CBS等带有正向激励机制的精准调控工具，引导金融机构加大对实体经济的支持力度。无论是金融市场还是货币政策调控工具都正在发生着变化，贷款、债券、ABS等融资市场已表现出“量升价降”的特征，体现出货币政策的传导效果已经明显改善，预计社融将于2019年一季度企稳。